猪苗向下,禽苗向上,Q2净利润同比降幅扩大。公司2019H1实现营收5.11亿元,同比降32.85%;其中Q2实现营收1.77亿元,同比降13.15%,降幅较Q1收窄26.91个pct;2019H1实现归母净利润1.70亿元,同比降52.67%,其中Q2实现归母净利润0.11亿元,同比降81.97%,降幅较Q1扩大35.51个pct。具体来看,三大生产主体中,金宇保灵(以生产口蹄疫疫苗、布病疫苗等为主)营收3.52亿元,同比降2.35亿元(-40%),净利润1.49亿元,同比降1.58亿元(-51.4%);扬州优邦(以非强免猪苗、禽苗为主)营收0.45亿元,同比降0.33亿元(-42%),净利润0.08亿元,同比降0.12亿元(-60.4%);辽宁益康(以强免禽流感疫苗、宠物苗等为主)营收0.91亿元,同比增0.16亿元(+21.9%),净利润0.06亿元,同比增0.03亿元(+82.1%)。
   
2019H1毛利率同降5.39个pct,期间费用率同增9.10个pct。2019H1公司整体毛利率为68.55%,同比降5.39个pct,其中Q2毛利率为61.58%,同比降6.33个pct,相较Q1环比下滑10.67个pct,主要是受高毛利产品口蹄疫疫苗销售下滑拖累。2019H1公司期间费用率为31.31%,同增9.10个pct,其中销售费用率14.68%,同增4.82个pct,管理费用率(19H1加回研发费用)18%,同增2.76个pct,财务费用率-1.37%。
   
智能制造助力公司降本增效叠加非瘟疫苗催化,未来业绩仍可期。公司新园区内灭活苗、弱毒活苗、布病菌苗三个车间将在年内完成所有动态验收并投产运营。通过西门子制造执行系统(MES)、运维管理系统(COMOS)等智能制造应用模块赋能公司疫苗制造全生命周期,通过控制产品质量、提升生产效率、降低制造成本等手段打造自身在工艺技术与产品力上的持续领先优势,通过科技背书赢得更高客户信任度。虽然生猪养殖行业产能去化仍未见触底迹象,但进入8月猪价上涨大超预期,当前已突破历史高点,猪价持续高景气有望带动补栏和复产情绪回温,根据历史经验,随着秋冬季到来气温下降,非瘟疫情发病频率或将走低,叠加非瘟双基因缺失疫苗实验室研究阶段获得突破,生猪养殖产能料将逐步得到修复,行业集中度加速提升,公司身为兼具品牌力+产品力+渠道力的龙头企业料仍将是后周期的最大受益者之一(动物疫苗市场容量修复+公司或有望成为非瘟疫苗指定生产企业),未来业绩仍值得期待。
   
盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司19-21年实现营收12.18/16.65/22.10亿元,归母净利润3.46/5.36/7.65亿元,对应EPS为0.31/0.48/0.68元。考虑非瘟疫苗催化及后续业绩修复的成长性,给予公司2020年40倍PE(行业当前平均估值31倍),对应目标价19.2元,首次覆盖给予“推荐”评级。
   
风险提示:生猪养殖产能恢复不及预期,公司市场开发不达预期。